豆粕自去年12月開啟了流暢的下跌模式，主力2405合約從3400元/噸上方一度跌至不到3000元/噸，與此同時現貨也有較大幅度的下跌。本輪單邊下跌一方面是由于南美豐產預期漸濃，CBOT大豆進口成本下移，另一方面是由于國內下游飼料需求較弱，豆粕現貨庫存壓力積累。

全球豆市邁向供過于求

本年度巴西大豆播種時間較早，但由于中部地區持續干旱，部分出苗困難需要重新播種，整體種植進度較為緩慢，干旱問題持續到去年11月下旬結束。進入去年12月后，巴西中部的馬托格羅索州、南馬托格羅索州迎來大規模降雨，對于單產的企穩有著非常積極地作用，另外巴西南部地區降雨相對及時。故去年12月過完后，基本排除了巴西大規模減產的可能性。根據1月USDA的報告預估，巴西大豆產量約1.57億噸，同比減200萬噸，仍然是歷史極高的產量紀錄，雖然目前有部分機構下調產量預估至1.5億噸左右，但平產的預期基本被市場認可和接受。南美的另一大主產國阿根廷的產量前景更樂觀，由于土壤墑情較好，降雨量較去年顯著增加，USDA預估其產量在5000萬噸，同比增2500萬噸，再加上巴拉圭產量約1030萬噸，同比增125萬噸。因此新季南美三國合計產量預估為21730萬噸，同比增12.6%。

除了南美豐產預期漸濃之外，美國本土大豆的供需平衡表也有趨松預期。一方面，1月報告中美國新季大豆產量預估為41.65億蒲式耳，環比提升0.9%；另一方面，巴西大豆即將進入出口季，對美豆出口擠占的影響顯而易見。當下巴西大豆FOB報價持續偏弱，吸引全球買家更多的關注，近期美豆周度出口數據不到20萬噸，顯著低于往年同期的水平也是側面的印證。美豆2023/2024年度期末庫存為2.8億蒲式耳，也是近三個年度最高，全球大豆正逐步邁向供過于求的時期。

國內庫存壓力有待消化

國內方面，無論是港口大豆庫存還是豆粕庫存都處于偏高位置。根據機構數據，截至2月2日，我國主要港口大豆庫存約523.61萬噸，去年同期約494.1萬噸，同比增6.0%；主要油廠豆粕庫存約67.05萬噸，去年同期約44.02萬噸，同比增52.3%。最近一兩個月，部分油廠的豆粕甚至出現脹庫現象，現貨及基差報價一路下跌。

從去年四季度特別是10月中下旬開始，豆粕的需求就偏差，其中最大的原因是下游飼料需求清淡。由于生豬價格持續低迷，相關企業虧損增加，對于飼料成本端自然是更為嚴格的控制。貿易商基本也僅維持安全庫存進行周轉，在看到南美豐產有望后，未來價格逐步下跌的預期也被市場認可，在這一背景下自然也不愿意過多的備貨。未來想要扭轉需求端的頹勢，一方面需要生豬、肉雞等產品的價格有持續性的好轉，另一方面需要進口到港的減少、庫存壓力的減輕導致下游的集中性補庫行為，但短期較難實現。

從交易層面來看，目前國內外的供應壓力已在盤面有所體現，但巴西大豆目前僅收獲約10%，后續大規模上市后，產地FOB報價依舊有下跌的可能。從節奏來看，多頭還需更加耐心，時間點上可參考一季度末國內現貨消化的情況。而考慮到供大于求的大背景，盤面難以形成趨勢性反轉。春節長假臨近，建議投資者輕倉過節，把控風險。

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